传： 农业银行 资产质量稳定,拨备反哺利润 公司2013年实现归属母公司净利润1663亿,同比增长14.6%,符合预期。主要是由于生息资产规模的扩大和拨备反哺利润的贡献。公司资产质量稳定,拨备计提充分,维持强烈推荐-A。 13年归属母公司股东净利润1663亿元,同比增14.6%,符合预期。公司13年利息净收入3762亿元,手续费净收入832亿元,拨备前利润2672亿元,同比分别增10%、11%、10.3%。拟每10股派1.77元(含税)。 资产负债结构调整加快,息差持续回升。在资产端

  文章来源：股海网作者：股海网发布时间：2014-03-28浏览次数：下载次数：0

  公司2013年实现归属母公司净利润1663亿,同比增长14.6%,符合预期。主要是由于生息资产规模的扩大和拨备反哺利润的贡献。公司资产质量稳定,拨备计提充分,维持“强烈推荐-A”。

  13年归属母公司股东净利润1663亿元,同比增14.6%,符合预期。公司13年利息净收入3762亿元,手续费净收入832亿元,拨备前利润2672亿元,同比分别增10%、11%、10.3%。拟每10股派1.77元(含税)。

  资产负债结构调整加快,息差持续回升。在资产端,公司通过加大高收益的战略新兴起的产业贷款、小微企业贷款以及县域贷款投放,稳定信贷收益;在负债端,公司通过提高活期存款占比来缓解付息成本上升压力,13年末公司活期存款占比为54.6%,较13年中期提升2.5个百分点。13年全年公司净息差2.79%, 已连续两个季度加速回升。

  资产质量稳定,拨备计提充分。13年末公司不良率1.22%,较年初下降11BP;不良贷款余额878亿元,较年初增加19亿元,其中全年核销不良贷款 98亿元,整体上资产质量保持平稳。13年末公司拨备覆盖率367%,拨贷比高达4.46%,虽然公司全年计提拨备530亿元,但是同比少计提2.3%, 稳定的资产质量和较高的拨备水平为公司盈利保持稳定增长提供了较大的安全边际。

  资本水平徘徊于监管红线,未来或寻求创新资本工具补充。13年末公司资本充足率11.86%,核心资本充足率9.25%,在新资本管理办法之下明显低于去年同期水平,同时也成为公司业务扩张的制约。14年公司或积极通过创新资本工具融资补充资本水平。若通过优先股补充,公司高于20%的ROE将增厚普通股东业绩。

  维持“强烈推荐-A”:预计公司2014-2015年净利润分别为1837亿元、2009亿元,对应EPS分别为0.57元、0.62元。14年PE4.2倍,PB0.8倍,维持“强烈推荐-A”。但需注意公司资产质量恶化超预期的风险。

  定增计划显示了大股东对公司长期发展充满信心:本次非公开发行股票的数量1.1亿股,募集资金25.5亿。其中,当代科技出资15亿元,汇添富出资8亿元,兴业全球出资2亿元,王学海先生出资3000万元,李杰先生出资2000万元。本次定增价格为定价基准日前20个交易日股票交易均价的90%,即 22.44元/股。这次募集资金巨大,锁定三年,显示了大股东对公司长期发展充满信心。

  定增计划十分利好公司未来发展需求:本次非公开发行完成后,公司财务情况将有望显著改善,资本结构得到优化,投融资能力和抗风险能力将有望得到非常明显增强。募集资金的运用,有利于公司完善业务体系,增强核心竞争力和盈利能力,保护公司及全体股东的共同利益。虽然这次定增对EPS摊薄大约17%左右,但是同时 25.5亿资金的注入也有望为补充公司流动资金和偿还银行贷款,能够大大降低公司的财务成本,支持进积极行有效的外延式扩张,增强公司纯收入能力,很大程度上减少了增发对公司业绩摊薄的影响。

  因为定增还没落实,我们暂时不考虑股本的增加,维持原来预计公司2014-2016年每股盈利分别为1.01、1.29、1.68元,参照可比公司14年给与32倍PE估值,对应目标价32.32元,维持公司买入评级。

  公司发布业绩快报,预计2013年收入增长8.3%至865亿元,较我们的预期(892亿元)低约3%,但归属于母公司净利润增长26.75%至 41.44亿元,基本符合我们此前的预计(40.74亿元)。2013年公司EPS约为1.52元,ROE水平较2012年小幅下降1.15个百分点至 32.6%。

  在保障冰洗绝对龙头地位的同时,海尔在2013年加强了空调业务的发展力度。2013年,空调业务通过产品颠覆性创新与专业渠道网络拓展实现收入的迅速增加与盈利能力的持续提升,2013年下半年空调业务收入同比增长超过40%。我们测算别的业务在2013年下半年增速不到6%。

  4季度单季海尔收入同比增长仅3.7%,但归母净利润同比增长35%至6.86亿元,净利率达到3.4%,且由于非经常性损益大都在三季报中被反映,四季度公司盈利质量更值得肯定。我们大家都认为,海尔加强空调实力,深耕智能家居,有助于公司持续提升产品附加值和抢占市场占有率,未来收入和利润将保持稳定较快增长。

  中国人寿公布了2013 年业绩,归属于母公司股东的净利润同比增长123.9%达到人民币247.7 亿(每股人民币0.88),与业绩预告数据相同。新业务价值同比增长2.2%,与我们的预期相符。

  业务结构改善,银保渠道依赖度下降。在利润率改善的推动下,2013 年新业务价值增长2.2%(下半年增长4.4%)。得益于向高利润率的代理人渠道业务的转型,2013 年新单保费利润率(新业务价值/新单保费)提升1.4 个百分点至16.0%,并且代理人渠道新业务价值占比高达92.2%,较2012 年同期高出4.1 个百分点;尽管由于代理人人数下降5.8%导致新单保费下降1.0%,但代理人渠道新业务价值仍同比增长7.0%。

  2013 年内含价值为人民币3,422 亿,低于我们的预期4.3 个百分点。

  归属于母公司的所有者的权利利益为人民币2,203 亿,低于我们的预期7.4 个百分点。由于债券投资损失人民币303 亿的影响,综合投资收益率是3.2%,低于总投资收益率4.9%。但我们大家都认为该影响不会持续,2014 年初至今,债券收益率慢慢的开始下降。

  偿付能力充足率保持在非常好的水平上,但营运现金流较低。2013年底中国人寿偿付能力充足率为226.2%,保持在非常好的水平上。

  退保金同比上升59.2%,退保率达到3.9%。我们大家都认为现金流的压力将会持续至2014 年和2015 年,但会少量减轻。

  我们预期2014 年新业务价值将在6.6%的水平上加速增长。2014年/2015 年新业务价值增速预计为6.6%/6.7%,主要得益于代理人渠道新单保费的增长和销售具有保障型和长期储蓄型特征的升级产品带来的利润率的改善。我们对于新业务价值增速可持续性的唯一的担心来自于减少的代理人数量。

  原材料氮磷钾肥价格下滑,公司毛利率大幅度的提高。2013年氮磷钾等原材料持续下跌,虽然公司复合肥价格也有所下调,但由于产业链中议价能力较强且预收款销售模式使得库存较少,公司13年毛利率的较12年提高5个百分点至 19.41%。预收款模式的另一个优势是公司无客户占款,经营活动现金流量4.24亿元高于3.97亿元的净利润。

  销售费用率提升1.75个百分点至6.97%,某些特定的程度上保障销量增长。单质肥价格持续下跌时复合肥销售会受到一定影响,公司在央视投放广告、加大促销活动力度、加强对终端服务的支持和多次召开经销商会议缓解了行业冲击,使得销量维持13%的增长率。

  当阳、遂平、宁陵等产能逐步投放,异地扩张战略即将贡献增长。13年初公司产能为240万吨,随着湖北当阳、河南遂平、河南宁陵及山东临沭等基地的扩产后,预计公司14年底产能将达到560万吨。公司产能扩张一方面打破了产能瓶颈,另一方面异地扩张使得销售区域扩大,为企业来提供新的利润增长点。

  公司有望持续加快速度进行发展,上调至“买入”评级。在土地流转,国家支持生态农业的大背景下,复合肥对单质肥的渗透率会继续提供,公司处于跨区域扩张期,凭借品牌和渠道优势将获得高于行业的增速,我们上调公司14-16年EPS至2.25(+0.09)、2.82(+0.17)和3.32元,并将投资评级上调至 “买入”,建议稳健投资者关注。

  2014年3月25日,安泰科技发布了2013年年度报告,公司13年实现营业收入38.48亿元,同比上涨0.78%。实现归属母公司股东净利润6296万元,折合基本每股收益0.073元,基本符合我们此前的预期。

  公司产品毛利率同比出现下滑,导致利润增速放缓:分产品来看,公司主要经营产品中清洁能源用先进材料及制品、特种材料制品及装备毛利率分别同比下滑 5.72%、2.12%,这两部分业务占比公司总营业收入的比重分别为14%和52%。公司另外一种基本的产品(超硬难熔材料制品)毛利率基本保持了上年同期水品。我们大家都认为,目前公司下游需求不足加之上游产品原材料(稀土、钨、镍、钢铁等)价格波动频率、幅度较大,使得公司一定要降低利润以保障客户粘性。同时,由于对原材料市场的把握难度较大,使得公司消耗了部分高价库存。

  海外市场疲软,公司出口业务压力较大:从产品营销售卖地域上看,2013年公司出口业务收入占比公司总营业收入的25%左右。随着国际贸易中特种材料地区保护、反倾销等保护的方法的日趋增加,目前占比公司出口产品比重较大的金刚石锯片以及高速工具材料等预计将受到影响。

  盈利预测及评级:预测公司14-16年实现EPS0.09、0.15、0.19元。按照2014年3月25日收盘价,对应PE 分别为91、55、43倍。其中14年EPS 相较2013年8月16日报告中预测值下降0.01元。继续维持“持有”评级。

  风险因素:宏观经济稳步的增长放缓与下游市场需求不足;原材料价格波动;国际贸易环境恶化;人民币汇率变动;

  公司公布2013年年报:实现营业收入220.94亿元,同比增长11.79%;盈利18.84亿元,同比增长15.08%,其中归属于母企业所有者净利润18.23亿元,同比增长17.61%。全方面摊薄每股盈利1.43元,略高于我们预期的1.35元;主营业务毛利率19.46%,同比下降0.51 个百分点。

  其中,4季度实现营业收入84.24亿元,同比增长30.52%:盈利10.37亿元,归属于上市公司股东的净利润9.19亿元,同比增长59.44%,销售毛利率21.48%,同比下降0.65个百分点,环比上升3.49个百分点。

  4季度公司销量同比、环比均大幅度增长主要由于郑州市约1000台插电混动交付,委内瑞拉订单12月交付1000台,和公司加大力度促销。

  凭借4季度的表现,公司实现单季度营收、净利润同比30.5%、59.4%的增长,实现了2013年股权激励的业绩目标。

  公司4季度毛利率为21.48%,环比上升3.49个百分点。主要由于12月销售约1000辆插电式混动公交给郑州,享受额外的地方政府补贴所致。公司全年毛利率微降0.51个百分点,主要由于毛利率较高的公路客车受累于行业景气度,销量有所下滑(-5.3%)所致。

  在公路运输行业不景气的环境下,公司作为有突出贡献的公司表现出了强大的竞争实力。公路大中客继续好于行业(-9.5%),市场占有率提升1.5个百分点至 35.4%。公交大中客受益于公司在新能源公交(主要是普通混合动力)的优势,市场占有率大幅度的提高6个百分点至24.6%。

  2013期间费用23.2亿元增速与营收基本同步,资产减值损失转回2.48亿元

  2013年公司销售费用约12.41亿元(+7.95%),管理费用10.71亿元(+21.64%),三费率约10.5%。管理费用增加明显主因员工薪酬增加至4.9亿元(+40%)。2013年研发支出8亿元,同比增长14.5%。资产减值损失0.11亿元,转回2.48亿元,主要转回内容为另外的应收款计提的坏账准备。我们预计2014年公司费用将稳定维持在10%左右。

  2013年新能源与专用车基地投产,新增折旧约2.9亿元至5.6亿元。公司的固定资产折旧采取双倍余额递减法分类计提。2013年报中在建工程4.4亿元,12亿元的新能源技改工程进度已经到80%,剩余项目主要为新能源基地销售与研发项目(10亿元),2014年新增折旧压力将有所缓解。

  2013年公司应收账款(含应收票据)增加10亿元,其中4季度环比增长13亿元。主要由于新能源公交车占比上升,回款时间比较久所致。同时鉴于公路客车行业的不景气,公司适当放宽了付款条件。预计2014年这一状况将延续。

  盈利预测与估值:2014年公司插电混动公交领域竞争力更胜2013年的普通混动车,将是新能源客车推广的最大受益者。提升评级至“增持”

  2014年公路大中客车销量预计将继续下滑。从2012年下半年公路与铁路客运量情况看,公路客运增速下台阶伴随铁路客运增速上台阶,高铁/动车对公路长途客运的真正替代可能才开始明显显现。预计行业、公司公路大中客未来3年的销量复合增速分别为-8%、-4%。

  公路车与新能源公交车业务预计将此消彼长,我们预计2014年新能源公交车推广量将达到3万台,占全国公交车销量比例将达到约30~40%。公司2013 年公交车份额22%,新能源公交销售3900辆,份额30%。1-2月公司销售公交车2253辆,大部分为新能源(插电式混动)客车,市场占有率超过 50%。公司插电式混动售价80-90万(毛利率高于公路客车),比其他厂商均价低10万,节油率30~40%,竞争优势很明显,甚至更甚于2013年的普通混动。我们预计2014年公司新能源客车有望销售1万辆。

  暂不考虑集团资产注入的情况下,我们预计公司2014年、2015年和2016年的每股盈利分别为1.78、1.96、2.18元。按2014年3月24 日的收盘价15.47元计算,对应动态市盈率为9倍、8倍和7倍,按照2013年12月31日的每股净资产6.87元计算,最新市净率为2.3倍。

  公司在大中客行业管理能力与研发技术能力均强于对手,竞争优势显著。公司公路车的下滑预计可以被公司新能源公交车的增长覆盖。看好公司未来在公交车市场的表现,2014年公司插电混动成本的下降幅度可能超过市场预期,我们提升公司的投资评级至“增持”。

  我们认为当前市场对H8推后上市过度反应,对H8 上市后销量预期很低;H8将于下月底再次上市,销量有望超市场预期,将成为公司股票价格起涨的催化剂;H8定位跨级高端SUV,将明显提升长城Haval品牌的价值,拓宽产品线布局,带领公司跨入新的成长轨道。我们预计公司14/15年EPS为3.58/4.53元,对应PE为9/7倍,投资价值显著,强烈建议配置布局,目标价45元。

  SUV助公司13年快速地增长。公司13年销售77万辆,同比+24%,实现收入568亿,+32%,净利82亿,+44%;其中SUV销量增长超过50%,贡献主要增量;销售规模上升和产品结构优化,推动业绩大幅增长。

  H8即将上市,开启公司新一轮成长。14年公司有H8、H2、C50升级版、风骏6等多款新车型上市,承担增长重任。特别是跨级高端SUV H8,有望显著提升公司品牌价值,拓宽产品线布局,带领公司跨入新的成长轨道。

  H8潜在客户群大,销量有望超预期。市场担忧H8面临合资品牌SUV直接竞争,难以放量。我们大家都认为H8定位跨级高端SUV,与同价位合资产品相比配置优势显著,产品差异化足够大,加上H6奠定的优良口碑,有望在个人消费市场获得认可;该价位区间无其他自主SUV车型,H8有望获得政府/军队等公务型SUV 采购订单。即使H8如市场预期未能放量,14年仍有H6和H2提供增长,向下安全边际较高。

  打造世界级SUV品牌,广阔发展空间享受估值溢价。公司通过H8打造高端品质形象,以路虎、Jeep为目标,努力成为世界级SUV品牌。巨大的海外市场空间和世界级汽车品牌潜力使公司享受估值溢价。

  投资建议:我们预计公司14-16年实现收入755亿、931亿和1047亿元,归属于母公司纯利润是109亿、138亿和164亿元,14-16年 EPS为3.58、4.53和5.39元,对应PE为9、7、6倍。给予15年10倍PE估值,目标价45.00元,维持“强烈推荐”评级,建议积极配置。

  公司与山西省人力资源和社会保障厅签署了《合作协议》,就山西省人力资源和社会保障网上经办业务便民服务平台达成协议。根据协议,由易联众投资2,500 万建设山西人力资源和社会保障网上业务服务平台。平台建成后由公司负责运营,公司在平台运营中积极拓展服务方式、渠道和内容,并享有向企业收取运营服务费的权利。

  该民生信息服务平台面向山西全省所有参保人员,提供包括就业、劳动关系、人事、医疗等社保全业务服务。随着平台的完善,不仅可加载其他政府部门公共服务,更可与易联众健康云服务平台实现对接产生协同作用。

  山西现有人口约3,600万,如果考虑未来进行全国推广,平台将产生大量社保、医疗、金融等民生有关数据。公司可对有关数据进行深度挖掘并开展新的商业模式,以实现数据价值的变现。

  公司过去以从事民生信息化领域的解决方案业务为主。本次山西项目是公司首个运营服务类项目,是公司向民生信息服务提供商转型的重要一步。运营服务类业务持续性更强,更可进一步拓展附加增值服务,项目的成功实施将有利于公司向全国其他省市复制推广同类模式以此来实现转型。

  预计2013~2015年EPS分别为0.25、0.78、1.12元,分别对应2013~2015年92倍、30倍、21倍PE。考虑到2014年是公司业绩拐点,和公司运营大数据和以医疗信息化依托的移动医疗业务的广阔前景,维持“买入”评级。

  业绩符合预期。年报显示,2013年公司实现营业收入1730.4亿元,比去年同比增加15.8%;实现归属母公司的净利润9.48亿元,相比于去年-82.3亿元,减亏111.5%;实现基本每股收益0.07元,同比减亏111.5%,符合市场预期。公司综合毛利率为2.2%,同比上升1.5个百分点。

  铝价下行、财务费用上升拖累盈利,出售资产帮助扭亏。公司营业收入同比增加15.8%,主要是由于本集团贸易外销量增加,以及新并入宁夏能源增加煤炭及电力营业收入所致。盈利的一下子就下降还在于铝价的下降财务费用的增加。2013年SHFE三月期铝均价为14592元/吨,同比下降7.6%;对应地,国内氧化铝价格2013年均价为2497元/吨,同比下降5.7%。另外,公司2013年财务费用为55.9亿元,同比增长19.8%。公司2013年投资收益为76.6亿元,主要是处置中铝铁矿股权、处置铝加工股权、债权、资产和丧失对焦作万方控制权产生的资本运作收益,这也是导致公司2013年扭亏的主要来源。

  扩张铝土矿和氧化铝,收缩原铝,转型产生成效。2013年,公司国内自有矿山铝土矿产量1,624万吨,同比增长14.37%;国外自有矿山铝土矿产量 89万吨;氧化铝产量1,214万吨,同比增长2.02%;化学品氧化铝产量172万吨,同比增长30.84%;原铝产品产量384万吨(其中仅包括焦作万方1至4月的产量),同比减少9.00%。需要我们来关注的是,2013年主流产品氧化铝制造成本同比降低幅度为9.39%,其中通过运营转型、加强基础管理使原燃材料消耗下降导致成本降低幅度为5.43%,这说明公司改革已经产生了明显成效。

  维持盈利预测,维持增持评级。考虑到未来铝价逐步回暖和公司成本下降,我们维持公司14-16年EPS为-0.14/0.05/0.14元,对应目前股价PE为-24/71/24倍,基于对中国铝业国企改革的看好,维持增持评级。

  国内钛白粉行业产能290 万吨左右,计划在近两年投产的在建产能较多,但预计大部分会推迟投产。国内需求疲弱,但去年下半年起出口增长较快。我们预计行业将逐渐回暖,但景气度大幅度提高仍需时日。钛白粉生产废水废渣产出量很大,单吨产品对应1.5 吨废渣和6 吨废水,企业偷排的现象常常出现。为此,环保部正拟定无机颜料钛白粉工业污染物排放标准,一旦出台并严格执行,将会对行业供给形成有效约束。公司环保措施完善,废水废渣均按规定处理并排放,即使环保收紧,公司也不可能会受到影响。

  目前公司在南京工业园拥有全流程产能7 万吨,最大可达10 万吨,在徐州贾旺工业园拥有8 万吨在建产能, 以上均为普通钛白粉。在完成地区布局的同时,公司还积极延伸产业链,进军脱硝催化剂用钛白粉市场,目前和日本堺化学签订了技术转让协议,另外的事项也在紧密推进中。

  钛白粉是脱硝催化剂中活性成分的载体,约占催化剂总重80%,占成本40%-50%。从普通钛白粉生产装置后再添加一个流程即可生产脱硝催化剂,单吨净利可增加1000 元。国家对工业领域污染物的治理力度逐年加大,工业氮氧化物、二氧化硫来源中,电力行业分别占73%、58%。总理在今年的政府工作报告中指出,要出重拳强化污染防治:2013 年要淘汰燃煤小锅炉5 万台,推进燃煤电厂脱硫改造1500 万千瓦、脱硝改造1.3 亿千瓦。“十一五”期间火电脱硫行业加快速度进行发展,截至2012 年底,经过脱硫改造火电机组比例达到92%;“十二五”期间脱硝成为重点,至2013 年经过脱硝改造的火电机组比例仅为50%,因此我们预计2014-2015 年将是火电脱硝建设的高峰。目前国内脱硝钛白粉需求2 万吨,基数较小并以进口为主,未来替代空间较大。

  公司徐州8 万吨产能已完成土建,正在进行设施安装,预计今年可以完工投产,届时总产能将达到18 万吨。脱硝钛白粉各事项也在紧密推进中。我们预计其2014-2015 年的摊薄EPS 分别为0.35 元、0.47 元,维持“买入”评级。